[good]工商時報 D1/工商經營報／戰略高手 2007/08/23

【陳忠瑞（瑞展產經研究公司董事長）】
有一個傳統市場旁的小麵攤，因其口味獨特每天清晨5:30就開市，且幾乎隨時都高
朋滿座，筆者每周必報到，因而與其小老闆熟識，當股市老師與外資齊喊台股上看萬
點、萬二、萬五之際，小老闆不只融資滿檔股票，還將家中保單質押，並在營業員力推
下買了權證，筆者提醒他風險並在美國次級房貸爆發時，第一時間出脫，避開了隨之而
來的崩跌。
美國所謂「擦鞋童理論」，當擦鞋童滿口股票經就是股市過熱之時，台灣則有「下
午茶效應」，香港則是流行「蛋塔理論」，而中國也有「和尚尼姑效應」，以上種種說
法與筆者小麵攤的經歷，在在說明販夫走卒侃侃而談股票投資之際，就是股市過熱的賣
點，問題是每個人都認為其他人才是販夫走卒，事實上我們每個人都可能是其中一分
子，就是很多所謂「股市名嘴」也只不過是隨市場起舞的擦鞋童，而且所謂「擦鞋童」
或「下午茶」之標準為何，完全是自由心證毫無量化標準，市場上常見之質轉量化之指
標不外乎：
（1）成交量：股市「量大作頭、量縮築底」是句名言，台股幾次萬點頭部皆爆大
量，如89年10393點時月成交量4.57億元，86年1025 6點時月量5.19億，79年12682點時
月量3.52億，而最近一次96年7月 9807點之4.83億元是台股歷史的次高月成交量，是否
成為如前幾次萬點行情的擦鞋童套牢量，隨之而來是長線修正，值得我們謹慎因應。
（2）融資餘額：散戶後知後覺以融資追漲之宿命，使融資餘額成為擦鞋童現象最
佳寫照，股市崩跌後的恐慌性殺融資現象也是股市止跌最佳訊號之一，89年3月5581億
元的融資餘額是台股歷史最高量，出現在10393點後的第二個頭部區10328點；87年3月
份5236億元的融資，則出現在86年10256點後之右肩9314點所在。
以上兩個指標可以發現量大作頭的歷史宿命，也都是後知後覺的擦鞋童所製造出來
的軌跡，但成交量似乎是股市高點的同時指標，融資餘額更是股市的落後指標，而且指
標雖可量化但卻無標準，並不足以做為股市的先行判斷指標，也就是對投資策略助益不
大。
事實上還有一個頗具準確度的指標可以判斷股市長期趨勢，那就是貨幣指標M1B與
M2年增率，資金在定期性M2與活期性M1B中移動，從移動的極限量化標準，精確研判所
謂「擦鞋童」是否已投入股市。筆者曾以此指標準確掌握到2000年科技泡沫化崩盤危
機，筆者在2000年5 月8日出刊的商業周刊接受題名為「景氣逆轉的機率不可太過鐵
齒」專訪時指出：「大家都知道，當股市熱絡時，民眾會把定存的資金解約轉為活存，
投入股市，這股對流動性資金需求的上升，會使得狹義貨幣供給額（M1B）上揚，但是
這個需求終究有其極限。根據我多年的觀察發現，當定存轉活存達到某個臨界點後，股
市將會由高檔滑落，景氣也會隨之在半年或一年後出現下滑趨勢。因此，只要觀察M1B
與廣義貨幣供給額（M2）的差額，當這個差額達到相對高檔時，就是股市即將出現大回
檔、景氣也將由多轉空之際；而當這個差額達到相對低檔時股市也將出現大漲，這個物
極必反的經驗法則在台股屢試不爽。
根據央行公布，3月分我國的M1B年增率以持續攀高至19.88％，創下5年半以來新高
點，對照經建會編定的景氣對策信號，M1B已經連續 3個月落在代表景氣過熱的紅燈
區，顯示短期資金需求有過熱跡象；但反觀M2年增率，則往下滑落至8.23％，是近5個
月來首度下滑。換言之，M1B與M2的差額已升高至11.63％，與民國87年第3季末的低點
（負11.09％）相較，目前已處於相對高檔，未來若往下走則代表資金行情的逆轉。另
外，若與86年第4季時的高點9.97％相較，目前M1 B與M2差額的位置也高出許多，當
時，這個高點的訊號出現後沒多久，台股加權指數就由9890點的高檔大幅下挫至5920
點。因此，台股長期的多頭格局還能持續多久，值得密切追蹤。」
2000年科技泡沫使台股從10393點跌至次年之3411點，筆者避開此一20年來最大崩
盤，貨幣指標居功厥偉，當然此一指標也將隨著環境變遷在使用上有所調整，例如近10
年來資金不斷外流，使M1B難以再達到以往20～30％以上的年增率，96年6月M1B年增率
為7.53％，M2為 4.63％，M1B-M2為2.9％，7月底台股從9807點暴跌，預料7月分貨幣指
標將進一步上揚。不管是成交量、融資餘額或貨幣指標、皆代表所有股市參與者的投資
行為，你我都應該避免成為擦鞋童的歷史宿命。